期货中国专访方志：将来“择时”比“择方向”更重要

方志

和讯期货事业部总经理

曾任私募基金经理

早年在期货公司任职，后独立发行期货基金产品，长期从事资产管理业务，擅长大资金对冲式操作，保持六年稳定年收益20%以上。是多个电视媒体的特约嘉宾，清华、北大等高校客座讲师。现加盟财经门户网站和讯网，致力传播金融文化、打造金融生态社区、发展媒体投行平台业务。著有《期货兵法》、《期货策略》等，被誉为“中国期货投资史上的里程碑”。

访谈精彩语录：

期货的资管业务对于行业来说，是一份迟来的爱

绝大多数期货公司并不适合做资管业务，至少是不适合马上切入太深。

交易人才并不是能简单培养出来的，而是筛选出来的。

不应该指望找到一两个交易高手，而是应该搭建一个交易管理平台，建立一套专业的管理机制。

大的资管机构出现之后，许多散户资金并入了基金管理池，会导致市场整体期望收益下降，市场短期随机性加强。

专业资管机构从市场上长期获得的利润，必然有清晰的盈利逻辑。

由于资产管理业务不需要投资人有专业的操盘技巧，参与面会大大增加。

市场盈亏会更加中性，暴利的神话会越来越少。

期货公司资管产品有较强的专业背景，有期货的风控基础，也有最大的投资范围，可能是未来比较有前景的期货资管机构。

按现在资管业务所界定的范围来看，量化交易必然受到追捧。

对冲型交易策略将成为CTA产品的主流策略。

由专业机构将多个“冠军”、“炒手”组合配置起来，必然能发挥重要的作用。

在经济萧条时期，是对冲类产品和绝对收益最好的成长时期。

相信不久的将来，中国的高盛、中国的摩根就会产生。

以前的市场，狼少，羊多，狼策动行情，就能把羊往一个地方赶；将来的市场，狼多，羊少，羊在狼群中的运动会越来越随机。

短线的随机波动加剧，趋势波动降低，突破的有效性越来越低。

长期趋势中，横盘的时间周期越来越长，趋势性行情出现的时间越来越少，但是一旦出现，其级别会越大。

在未来的投资中“择时”相对于“择方向”会变得越来越重要。

市场存在的理由即是为了财富分配，只要市场持续存在，并且仓量放大，成交活跃，赚钱效应并不会降低。

几乎无一例外的，新品种上市都会有一次比较大幅度的单边波动。

随着越来越多的品种上市，机构资金增加的速度也会加快。

品种的走势差异化会催生更多的交易模式与市场机会。

在我心目中，如果股指迷你指数、人民币汇率期货、股指期权能早日上市，则期货市场的在国民经济中的低位就会变得举足轻重。

期货中国1、方志先生您好，感谢您在百忙之中接受期货中国网的专访。期货公司的资产管理业务（CTA）马上要推出了，您是否看好这项业务？这项业务能否给行业带来战略性的影响？

方志：期货的资管业务对于行业来说，是一份迟来的爱。很多人（包括我自己）进入这个行业的梦想，就是能运用智慧管理资金，配置资产，保值增值。现在这个时代终于到来，其影响对期货公司来说，就是从中介业务转变为投资业务的一个过程。形象来说，期货公司从前比方是房地产中介，现在有可能成为房地产开发商。这样期货行业才真正意义上成为名符其实的金融行业。当然，这个过程会加剧行业的洗牌，期货公司的差距会真正拉开。

期货中国2、近期，众多期货公司加快了期货资管业务的筹备，您觉得一家期货公司能否做好期货资管业务的关键点是什么？

方志：首先强调一点，绝大多数期货公司并不适合做资管业务，至少是不适合马上切入太深。

原因之一是期货公司缺乏交易人才。期货公司从业人员一直不允许做交易，导致长期以来，只要是交易人才，就必须被迫离开期货公司。个人认为交易人才并不是能简单培养出来的，而是筛选出来的。这样的情况下，期货公司在开展资管业务时的第一大难题就是怎么处理交易人才的关系——是纳入期货公司体系还是采取松散游离的管理方式？

原因之二是期货公司缺乏资管管理模式与风控经验。资管业务管理不同于经纪业务模式，存在极大的不确定性和专业需求，需要在长期的实践中积累。简单来说，期货公司想要在资管业务上长期发展，并不应该指望找到一两个交易高手，而是应该搭建一个交易管理平台，建立一套专业的管理机制。

原因之三是短期来说，资管业务的成本与收益并不成比例。按两个大型期货公司高管估计，资管业务需要人员投入、技术投入、宣传投入、风险金投入，每年成本在1000万上下，而收入部分，手续费极少（之前的征求意见稿是手续费全免）、利息收入并入收益、管理费极低（还要支付渠道费用）、收益分红部分大部分要支付给交易团队，在收益水平尚可的情况下，也得3—5年，管理规模在5—8个亿以上的时候，才可以将收益和成本打平。
这样，简单来说，一家公司能不能做好期货资管业务的关键点，就可以从这三个角度去考虑。

期货中国3、有人认为，现在的期货市场正从个人投机时代向资产管理时代过渡，从自主交易时代向产品购买时代过渡。您是否认同这样的观点？您觉得资产管理和个人投机最大的不同点体现在哪里？

方志：认同。市场越成熟，分工则越明细。随着市场投资人整体专业水平提升，新入市的投资者或者专业能力欠缺的投资者，在市场中获利的难度会越来越大。大的资管机构出现之后，许多散户资金并入了基金管理池，会导致市场整体期望收益下降，市场短期随机性加强。

从生态分析的角度来说，专业资管机构从市场上长期获得的利润，必然有清晰的盈利逻辑。这里面主要包含三块：

第一，中短期波动性产生的收益。资管机构从市场品种、板块分化中识别强弱，从强弱变化中取得。即，套利对冲模式取得收益。这块利润来源是散户投资人在品种、板块选择失当时产生的少盈利的部分或多亏损的部分，博弈性较弱（资管机构与散户博弈）。

第二，市场短线无序波动产生的收益。资管机构依靠算法设计，从市场中找到短期杂波进行反向操作获得收益。这块利润来源是散户投资人在盲目追涨杀跌虚假信号时产生的砍仓亏损，博弈性较强（资管机构与散户博弈）。

第三，市场大级别趋势行情产生的超额收益。资管机构利用其资金优势，信息优势在一些关键行情上加强配置，获得收益。这块利润来源主要是因为宏观经济出现重大变化，导致在现货市场上进行套保的机构将现货市场上的超额利润转移到期货市场上，博弈性最强（这时资管机构与散户作为同一阵营，与现货群体博弈）。

由此，资管投资与个人投机的差别一目了然。

期货中国4、在期货资产管理时代，期货市场的参与群体和以前相比会有哪些变化？

方志：这里面的“参与”有两个层面的内容。一个是参与交易，一个是参与投资。

从参与交易的角度来看，群体和之前并没有本质变化。

从参与投资的角度来看，由于资产管理业务不需要投资人有专业的操盘技巧，则参与面会大大增加。只要有一定资金基础（现在可能至少需要100万，未来会逐渐降低）的普通民众都会参与，银行机构、公募私募基金、保险基金等等也都会加入进来，把期货作为一种资产配置模式。

期货中国5、在期货资产管理时代，期货市场的资金来源和以前相比会有哪些变化？

方志：简单来说，期货资管业务之前，投资期货市场的资金大都是“劣后级”性质；期货资管业务之后，投资期货市场的资金会有的大量“优先级”性质。

“劣后级”资金的性质是愿意承担高风险，期望博取更高收益。

“优先级”资金的性质是不愿意承担风险，期望获得固定收益或相对较低收益。

这样来说，大量银行客户资产参与到期货市场在之前难度极大，而现在存在了可能。

期货中国6、在期货资产管理时代，期货市场的盈亏结构和以前相比会有哪些变化？

方志：首先要说的是，现在离真正意义上的期货资管时代还很遥远。在散户时代，可能大家对市场盈亏会有80%人亏损、20%人盈利的认识。这个想法本身也没有准确定义。假设以这个为前提，在机构占市场份额70%的年代，机构本身如果长期要盈利的话，30%份额的其他份额盈利的难度就要大大加大。

总体来说，市场盈亏会更加中性，暴利的神话会越来越少，而在阶段性的正和市场时间（如整体市场牛市），仍然可能出现机构和散户共同盈利的情形。

所以将来决定普通客户能否盈利的关键，可能并不是你的技术分析水平多么高超，而是你是否在一个合适的时间进入了市场。

期货中国7、哪些类型的企业、机构、个人、媒体等会成为期货资产管理时代的优势群体？

方志：期货资产管理业务的核心在于，优秀的管理机构能够建立好机制，发挥资管人才的能力，管理资金长期取得稳定收益。从这点出发，这些群体就会在资管业务中取得优势：

1、优质的管理机构。可能是期货公司。能够建立好组织形式，协调产品设计、决策、执行、风控等各个环节，将各个资管人才或者团队进行有效组合与管理。

2、优质的资金机构。可能是公募基金、信托、私人银行或资产管理公司，能够有效解决资金渠道问题，设计有吸引力、有公信力的产品，并在产品设计、发行、后续服务方面提供专业服务

3、对冲型人才。这些人才收益未必很高，但是对于风险控制的把握能力极高，能够在低风险的前提下取得长期稳定的收益，同时能够管理较大规模资金，这就要求其操作手法具有对冲组合特征。

4、专业平台型媒体。媒体在资管业务中的功能可以有：人才海选、专业评估、产品设计、产品发行推广、资金募集、信息公示、业绩评级等等。符合这样条件的专业期货媒体也必将在期货资管业务中扮演重要角色。

期货中国8、期货公募产品、期货信托产品、期货有限合伙产品、期货公司CTA产品、民间个人委托理财产品等各类资产管理形式中，您最看好哪一类（或哪几类）的发展？为什么？

方志：从便利性来看，民间个人委托理财长期受到交易高手青睐。但是其核心问题是规模难以做大，机制松散，对双方都存在信用风险。

有限合伙产品相对而言，比较正式，能集合众多投资人的资金，但是缺乏监管机制，合伙人在实际操作中的分歧往往阻碍产品继续发展。

信托产品比较正式，能有较正规的监管环境，有较强公信力，是目前发行期货产品较好的一种模式，长期来说信托公司对期货专业认识比较薄弱，风控能力也较弱，后劲略显不足。基金专户的情况也类似。

期货公司资管产品有较强的专业背景，有期货的风控基础，也有最大的投资范围，可能是未来比较有前景的期货资管机构。但是现实问题是期货资管团队缺乏其他金融产品投资的专业性，并且公信力较低，需要一段时间的积累，最终厚积薄发。

期货中国9、在资产管理的具体交易方式上，您觉得各类资产管理者会更多使用量化交易（程序化交易）的模式还是主观交易的模式？

方志：本身我并不简单认为量化交易的效果要比主观交易要好，但是按现在资管业务所界定的范围来看，量化交易必然受到追捧。

期货资管业务现在的范围是一对一的国内客户专户管理，难以涉及与商品现货的连带操作，一些依靠主观交易的盈利模式（如期现套利、期货与T+D套利、国际市场对冲套利等）无法实施。这样的结果使得产品的初级风控需要依靠交易逻辑本身的量化测算取得。量化交易的历史数据测试，能够给投资人一个较为清晰的风险和收益的预估标准，自然成为一种比较好的产品说明要件。

未来期货行业如果能给期货公司开放一些新业务（如仓单质押业务、OTC业务、境外代理业务等等），期货资产管理业务的外延可以被大大打开，大家就不必要在量化交易这样的“红海”中竞争了。

期货中国10、在交易周期上，您觉得高频交易、日内短线交易、隔夜波段交易、中长线交易等不同周期的各类模式，在各类资产管理机构各自会占多大的比例？

方志：如前面所说，一个大规模或超大规模期货资管产品机构的配置，一定是三个层次相结合的。

第一，中短期波动性产生的收益。占有半数以上的比例，是资金产生绝对收益的主要来源。

第二，市场短线无序波动产生的收益。占有低于20%的比例，仅作为配置补充。

第三，市场大级别趋势行情产生的超额收益。占据资管产品10%—50%的比例（视行情而定），是产品期望获得的市场相对收益部分。

期货中国11、您觉得在期货公司CTA业务中,哪些类型的交易策略会成为主流，哪些客户会成为购买期货公司CTA产品的主要群体?

方志:如前面所说，对冲型交易策略将成为CTA产品的主流策略。

目前能购买期货公司CTA产品的主要群体仍然主要是期货公司的存量客户或意向客户，他们对该期货公司品牌有一定认可度，对期货市场有一定程度的了解，有一定或较高风险承受能力。随着业务发展，其他渠道客户会逐渐加入到CTA产品的认购人群之中。

期货中国12、这些年来，期货市场涌现了不少持续盈利的或是创造短期收益奇迹的民间高手，进入资产管理时代后，您觉得这些民间高手将会往哪些方向发展？

方志：我国的期货民间高手人数众多，交易方法五花八门，目前受到广泛关注的“冠军”类选手，有两类：

一种是依靠一段时间对行情趋势、转折点惊人的准确判断而造就的短期奇迹。其对市场的感觉和判断极其准确。但是交易频率不高、仓位极重、集中火力攻打一两个品种。这样的高手也有可能在判断失误的时候造成重大损失。

另一种是用较小资金，依靠一两种简单算法，从市场大量的交易中每次获取极小的利润，通过巨额交易量达到利润积累。即俗称的“炒手”。这样的高手往往只能管理较小的资金，回撤极低或者几乎没有。在一定资金范围内，盈利有必然性和持续性，所可惜的是不能管理大规模资金。

对于取得好成绩的“冠军”和“炒手”们，其实强迫其往其他交易模式转型，并不轻松。他们可以把自己能力范围内的交易方法进一步完善，由专业机构将多个“冠军”、“炒手”组合配置起来，必然能发挥重要的作用。

期货中国13、现在的期货市场，是诞生民间高手的土壤更肥沃呢，还是诞生专业机构的土壤更肥沃？为什么？

方志：两个都是。

在经济萧条时期，是对冲类产品和绝对收益最好的成长时期，市场有巨大的需求，有需求就能催生新模式、新机构的发展。从这一两年的变化就可以明显感觉到，市场专业水平的发展已经开始加速。相信不久的将来，中国的高盛、中国的摩根就会产生。

期货中国14、随着专业机构的数量、管理资金的规模越来越大，对个人投资者来说会不会越来越难赚钱？

方志：从生态博弈的角度来看，随着市场的发展，个人投资者面临的困境主要有：

1、无信息优势——机构取得的信息的速度更快、更全面

2、无资金优势——机构的资金越来越大

3、无技术优势——机构在技术系统上的投入越来越大

4、无速度优势——机构取得了更快更便捷的技术通道

但是随着机构规模越来越大，个人投资者也有一些机会。在行情出现趋势变化的时候，大资金的布局会更加长期（因为短期流动性不足以消化巨额资金），更不易发生直接转向，个人投资者可以紧密跟随机构的方向。

但是切记，没有“炒手”级别做高频短线水平的个人投资者，一定要尽量避免与大机构博弈中短线操作，因为你没有任何优势。

期货中国15、普通的投资者应如何调整，才能在资产管理时代的期货市场生存和发展？

方志：普通投资者应该经常性进行学习和反思，内容如：

1、认识市场的特点、机会——市场能不能让你获利？

2、认知自己的特点、优势——你凭什么从市场中获利？

3、认知风险、成本、时间——你能消耗多少时间、投入多少成本、付出多少代价在市场中？

综合这几点，得出结论，你能够自己在市场中盈利吗?如果可以，按既定的计划去努力；如果不能，而又想参与期货交易，把资金交给专业的机构去操作。

期货中国16、当参与市场的机构越来越多时，行情的波动特征是否也会有所变化？

方志：打个比方，以前的市场，狼少，羊多，狼策动行情，就能把羊往一个地方赶；将来的市场，狼多，羊少，羊在狼群中的运动会越来越随机。

行情也是一样。未来市场呈现的特征有：

短线的随机波动加剧，趋势波动降低，突破的有效性越来越低（比如以突破为主要交易方法的海龟交易法收益逐年在下降）。

长期趋势中，横盘的时间周期越来越长，趋势性行情出现的时间越来越少，但是一旦出现，其级别会越大。

对于普通投资人来说，在未来的投资中“择时”相对于“择方向”会变得越来越重要。

期货中国17、成熟市场和非成熟市场相比，似乎更难赚钱，您觉得国内期货市场的赚钱效率会不会逐步下降？

方志：按《期货兵法》的逻辑来说，市场存在的理由即是为了财富分配，只要市场持续存在，并且仓量放大，成交活跃，赚钱效应并不会降低。关键是你要理解你想要赚的是谁的钱，怎么去赚钱。

理解了这一点，你的赚钱模式或许会改变，但是市场整体赚钱效应不会消失。

期货中国18、近年来期货市场不断有新品种上市，从只有几个品种发展到目前三十来个品种，您觉得新品种的上市对行业的影响主要体现在哪些方面？

方志：新品种对行业的影响主要体现在:

1、市场新群体引入。相关现货产业的投资人（企业）群体被引入市场。这样的结果导致一些新品种走势特别简单，获利相对简单。和讯期货排行榜的明星选手“渔岵”就是利用焦炭的高频操作，累积了极其稳定的超高收益率。

2、市场局部生态发生变化。主要体现在套保类机构的引入上，套保企业为新品种提供了基础持仓之后，各类投机资金即涌入该品种，产生阶段性的市场生态变化。所以我们看到的表观现象就可以发现，几乎无一例外的，新品种上市都会有一次比较大幅度的单边波动。

3、大机构组合配置规模增加。多了一个品种，并不是只多一个配置的品种，而是多了很多的配置模式，使得系统风险有更多降低的途径，随着越来越多的品种上市，机构资金增加的速度也会加快。

4、投资人群体选择增多。如果市场只有少数几个品种，投资的关键就在于“择方向”，品种越来越多之后，投资就可以更多“择品种”，品种的走势差异化会催生更多的交易模式与市场机会。

期货中国19、在您的心目中，您最希望哪个品种（或哪些品种）能在国内期货市场上市交易？

方志：今年市场所预期的几个大品种——原油、国债、玻璃等品种我都都希望能尽早上市。

在我心目中，如果股指迷你指数、人民币汇率期货、股指期权能早日上市，则期货市场的在国民经济中的低位就会变得举足轻重。

期货中国20、您2012年中，您到和讯网期货事业部任总经理，请问您对和讯网期货频道怎么定位？它主要为哪些类型的投资者服务？能为投资者提供哪些服务？

方志：和讯网的定位是专业的财经媒体，和讯期货频道是期货行业的门户网站，我们为了配合和讯网整体业务转型，着力将和讯期货频道打造成行业信息、资源、资金、专业平台，金融生态服务社区，服务整个期货行业。

在投资者服务层面，和讯期货将为四类投资者提供服务。

1、泛金融受众。即股民与一般财经信息关注者。引导他们了解期货市场，根据期货市场动态为他们的投资于生活提供帮助

2、商品现货产业链受众。现在的期货市场涉及30个期货品种，27个产业链，数百万现货企业受众。引导他们利用期货市场的信息与服务，为现货产业的发展提供帮助。

3、一般期货投资受众。引导他们认识自己，控制好投资风险，合理管理资金，找到适合自己的投资交易模式。

4、专业期货投资受众。提供最专业的行情分析、自我分析、生态分析工具，帮助其在期货投资领域获得更长远的发展。

这一系列的服务，我们将通过平台建设与产品开发来完成。

期货中国21、您在和讯上任后，推出了“和讯网首届全国期货大赛”，请问这项大赛最大的特色是什么？主要想在期货市场发现哪些方面的人才？

方志：相比于其他大赛，这次期货大赛的主要特点有：

1、参与面广。没有设置指定交易商，只设置推荐交易商。任何期货公司的任何客户都可以随时参加。

2、周期长。每届大赛为一年，连续举办。

3、依赖网络媒体。宣传面广，客观报道，不只关注冠军，更多关注市场的弱势群体。

4、利用了全新的技术手段。为每个参赛选手打造专属的期货空间——“我的期货”，帮助其认识自己，改善交易。

5、奖项众多。共设计了15个大项、26个子项，共3000多个奖项，简单的说，我们要办成期货界的“奥运会”。

6、配套服务多。为大赛专门建立“期货生态分析体系”，以全新的视角解读市场行为，帮助投资者分析市场

7、紧密配合资管业务。为优质公司海选人才，为优质选手发行资管产品，为资管产品提供业绩评价标准与信息公示平台。

这次大赛由于评选标准众多，无论是大资金管理者、短线高频交易者、长线交易高手、稳定盈利高手、高胜率、高盈亏比选手还是某单品种高手，都可以通过我们的指标一一选择。我们会为专业的资产管理机构推荐符合特定条件的交易人才。

期货中国22、“和讯网首届全国期货大赛”的收益率算法和其他大赛有何不同？为何这样设计？

方志：经过长时间的探索与讨论，在排名算法的设计中，和讯期货大赛史无前例的采用一种新的收益率算法——“和讯收益率”。

和讯收益率=累计盈亏/max（当日期初权益+当日入金）

即：一段时间的和讯收益率等于，这段时间内累计的平仓盈亏加上浮动盈亏，除以这段时间内每天起初权益加上当日入金的最大值。

这种算法的核心意义在于，投资者在市场取得的真实回报率是基于其在期货市场能付出的最大成本，能够积极规避选手通过频繁出入金改变实际收益率的情况，适用于自管业务人才的选拨。

在设计这个算法的时候，我们也同时体现了我们对投资市场的哲学思考：

如果投资人在市场上只入金，不出金，无论赚多少，都在累积自己的交易本金，而不是在实质性地产生利润；只有出金了之后，利润到账户之外，才是表明真正将盈利兑现。所以该算法鼓励投资人出金，鼓励基金管理人积极给投资人提供分红；同时，不鼓励投资人在亏损的时候追加资金，如果持续追加的话，可能会使得亏损率超过100%。在投资失利的时候，应该减少投资规模，冷静思考总结，而非一味增加投入来摊底成本。

在全部15类大奖奖项中，最核心的奖项为“综合积分大奖”，综合积分的算法如下：

该算法从三个方面综合考量投资人的投资水平——盈亏金额考量投资人管理大资金的能力，和讯收益率考虑资产的回报比率，最大回撤考量资金的稳定性。资金越大，产生大额盈利的可能性越大，但是可能产生的收益率较低；收益率越高，产生大额盈利的难度偏大，同时回撤也可能偏高。（该算法不适用于盈亏金额低于1万元，或者最大回撤幅度超过100%的账户）

综合来讲，以阶段性固定较大资金，平稳获得收益，并将收益不断出金的选手，最有可能获得较高的综合积分。而满足这样特点的选手，将是最符合期货资产管理业务的人选。

期货中国23、目前这项大赛的参赛情况如何？有没有大资金选手参与？

方志：截止2012年10月14日，和讯期货大赛正式开赛一周，参数人数已经超过8000人，100万以上资金人数为450人，1000万以上资金人数为15人，总资金规模21亿，人均资产25万元。现阶段参数人数仍然以每天100—200人的速度递增。欢迎各界朋友参加。

期货中国网
沈良访谈整理
2012-10-12